NASDAQ: NBN · Northeast Bank · Портленд, Мэн
Высокая доходность.
Высокая цена.
Northeast Bank проходит первый тест. Банк не проходит второй тест. Коэффициент Фаустмана равен 1,80x. В 2012 году он был равен 0,77x.
Вывод
НАБЛЮДАТЬ
Тест 1 — пройден. Тест 2 — не пройден. Цена наблюдения: $77,64. Это 1,10x балансовой стоимости.
01 — КОМПАНИЯ
Банк, который покупает чужие кредиты
Northeast Bank — банк из штата Мэн. Ричард Уэйн пришёл в 2010 году и изменил стратегию. Банк покупает кредиты у других банков со скидкой. Банк также выдаёт кредиты напрямую.
Финансовый год банка заканчивается 30 июня. FY2026 — это период с 1 июля 2025 года по 30 июня 2026 года.
02 — МЕТОД
Два теста и одна проблема
Метод требует две проверки. Первая проверка — производительность капитала. Вторая проверка — цена капитала. Для банка обе канонические метрики работают плохо. Поэтому мы считаем два набора метрик и показываем их рядом.
Канонический набор
ROIC для банка не имеет смысла. В формуле ROIC долг — это источник финансирования. У банка депозиты — это сырьё. Банк покупает деньги и продаёт деньги. Если считать депозиты долгом, то инвестированный капитал станет равен активам. Результат будет равен ROA, а не ROIC.
Фаустман для банка вырождается в P/B. Балансовая стоимость капитала банка и есть его собственный капитал.
Банковский набор
У Northeast Bank привилегированных акций нет. С FY2023 года нематериальных активов тоже нет.S1S3
Поэтому для этого банка три числа совпадают точно: Фаустман = P/B = P/TBV = 1,80x. И ROE = ROTCE = 19,58%. Корректировка не нужна.
Тест 1 — пройден
Производительность капитала
Средний ROE за FY2022–FY2026 равен 17,96%. Доход на удержанный капитал равен 18,37%. Банк удерживает 99,69% прибыли.
Тест 2 — не пройден
Цена капитала
Фаустман равен 1,80x. Это максимум за всю эру Уэйна. Минимум был 0,77x в FY2012 году.
Условие метода
Нужны оба теста
Метод требует оба условия одновременно. Высокая производительность без низкой цены не даёт результата. Покупатель платит за будущий рост заранее.
03 — ЭРА УЭЙНА
Обходной путь был настоящим
Метод утверждает: хорошая компания сначала жертвует отчётной прибылью. Рынок принимает эту жертву за дефект. У Northeast Bank такой период был. Он длился с 2010 по 2013 год.
Ричард Уэйн приходит в банк. Банк меняет стратегию. Балансовая стоимость на акцию равна $19,79.S7
Банк размещает акции. Банк получает $52,7 млн чистыми. Цена размещения ниже балансовой стоимости. Балансовая стоимость на акцию падает с $17,33 до $11,07.S7
Балансовая стоимость на акцию равна $10,89. Это минимум. Падение от 2010 года — 45%, или −18,05% в год.S6
Балансовая стоимость на акцию равна $70,58. Рост от 2013 года — 6,48x, или +15,46% в год.S1
04 — ТЕСТ 1
Производительность капитала: пройден
Банк показывает высокий ROE пять лет подряд. ROE растёт, а не падает. Это важно, потому что капитал банка за этот период вырос в 2,4 раза.
| Финансовый год | Чистая прибыль, $млн | Прибыль на акцию | ROE | ROTCE | Капитал, $млн |
|---|---|---|---|---|---|
| FY2022 | 42,2 | $5,34 | 17,56% | 17,68% | 248,3 |
| FY2023 | 44,2 | $5,96 | 16,22% | 16,26% | 296,7 |
| FY2024 | 58,2 | $7,58 | 17,29% | 17,29% | 376,6 |
| FY2025 | 83,4 | $10,08 | 19,15% | 19,15% | 494,3 |
| FY2026 | 107,5 | $12,74 | 19,58% | 19,58% | 603,9 |
| Средний ROE | — | — | 17,96% | — | — |
ROE и ROTCE считаны на средний капитал за год. Источники: пресс-релизы за Q4 FY2022, FY2024 и FY2026.S1S3S4 FY2021 год исключён. В FY2021 году чистая прибыль составила $71,5 млн. Эта сумма включает разовый доход от программы PPP. ROE на капитал конца года составил 30,8%. Это выброс, а не тренд.
Доход на удержанный капитал
Банк зарабатывает на новом капитале столько же, сколько на старом. Это условие метода. Компания должна реинвестировать с высокой отдачей.
Если взять FY2021 за базу, результат равен 9,69%. Этот результат искажён выбросом PPP в базе.
Важная оговорка
Капитал вырос на $355,5 млн за FY2022–FY2026. Из этой суммы $293,3 млн — это удержанная прибыль. Это 82,5%.
Остальные $62,2 млн — это новые акции. Это 17,5% роста. Банк продавал акции выше балансовой стоимости.
Метод описывает компанию, которая растёт только на своей прибыли. Northeast Bank растёт в основном на своей прибыли. Но не полностью. Это отклонение от идеала метода.
Откуда берётся ROE
Капитал к активам равен 11,55%. В FY2025 году он тоже был равен 11,55%.S1 Рычаг не вырос.
Коэффициент Tier 1 равен 11,9%. Год назад — 11,6%. Общий коэффициент достаточности равен 14,7%. Год назад — тоже 14,7%.S1
Вывод: ROE банка идёт от доходности активов, а не от рычага. Чистая процентная маржа равна 4,80%. Доходность купленных кредитов равна 9,33%.S1
Проверка цифр банка
Банк публикует ROE за каждый квартал FY2026 года: 23,51%, 21,67%, 15,62%, 17,64% и 20,74%.S1
Первое число — это Q4 FY2026. Последнее — Q4 FY2025.
Среднее из четырёх кварталов FY2026 года равно 19,61%. Наш расчёт на средний капитал даёт 19,58%. Расхождение — 3 базисных пункта.
Мы также восстановили прибыль по данным FDIC за 16 лет. Для FY2025 года расхождение с цифрой банка составило $3 тыс. Для FY2026 года расхождения нет.S11
05 — ТЕСТ 2
Цена капитала: не пройден
Коэффициент Фаустмана равен 1,80x. Это максимальное значение за 16 лет. Дешёвый период был с FY2011 по FY2016 год.
Расчёт
Число акций подтверждено дважды. Банк указывает 8 555 360 акций на 30 июня 2026 года.S1 Сайт банка показывает капитализацию $1 085 333 000 при цене $126,86.S12 Это даёт то же число акций.
История коэффициента
Коэффициент считан на цену закрытия июня каждого года и на балансовую стоимость того же года. Цены — данные биржи.S13
06 — ИСТОРИЯ
Шестнадцать лет, одна таблица
Все цифры ниже взяты из первичных источников. Мы не интерполировали пропуски. FY2020 год отмечен как пропуск, потому что мы не нашли его в первичном источнике.
| FY | Балансовая стоимость на акцию | Цена в июне | P/B по цене в июне | Капитал, $тыс. | Число акций | Источник |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2010 | $19,79 | — | — | — | — | S7 |
| 2011 | $17,33 | $13,75 | 0,79x | — | — | S7 |
| 2012 | $11,07 | $8,48 | 0,77x | 119 139 | 10 383 441 | S7 |
| 2013 | $10,89 | $9,67 | 0,89x | 113 846 | 10 433 550 | S6 |
| 2014 | $11,05 | $9,57 | 0,87x | — | — | S5 |
| 2015 | $11,77 | $9,95 | 0,85x | — | — | S5 |
| 2016 | $12,51 | $11,25 | 0,90x | — | — | S5 |
| 2017 | $13,90 | $20,35 | 1,46x | — | — | S5 |
| 2018 | $15,49 | $21,80 | 1,41x | 138 430 | 8 938 841 | S16 |
| 2019 | $16,98 | $27,58 | 1,62x | 153 580 | 9 042 109 | S16 |
| 2020 | Пропуск. Первичный источник не найден. | — | ||||
| 2021 | $28,51 | $29,87 | 1,05x | 232 391 | 8 150 480 | S4 |
| 2022 | $33,37 | $36,53 | 1,09x | 248 321 | 7 442 103 | S4 |
| 2023 | $38,69 | $41,67 | 1,08x | 296 663 | 7 668 650 | S3 |
| 2024 | $46,34 | $60,86 | 1,31x | 376 634 | 8 127 690 | S3 |
| 2025 | $57,98 | $88,99 | 1,53x | 494 286 | 8 525 362 | S2 |
| 2026 | $70,58 | $132,53 | 1,88x | 603 853 | 8 555 360 | S1 |
FY2012
- Баланс. ст. на акцию
- $11,07
- P/B
- 0,77x
- Акций
- 10 383 441
FY2018
- Баланс. ст. на акцию
- $15,49
- P/B
- 1,41x
- Акций
- 8 938 841
FY2022
- Баланс. ст. на акцию
- $33,37
- P/B
- 1,09x
- Акций
- 7 442 103
FY2026
- Баланс. ст. на акцию
- $70,58
- P/B по цене в июне
- 1,88x
- Акций
- 8 555 360
Банк называет балансовую стоимость на акцию показателем «non-GAAP» и даёт сноску (5) в своём пресс-релизе.S1 Капитал за FY2012 и FY2013 годы — это консолидированный капитал холдинговой компании из отчётов 10-K. После 2019 года данные идут из пресс-релизов банка. Эти две базы не идентичны. Мы не сглаживали разрыв. Столбец P/B в таблице считается по цене закрытия в июне. Значение 1,88x за FY2026 год — это цена $132,53 на 30 июня 2026 года. Коэффициент 1,80x в остальных разделах — это текущая цена $126,86 на 4 октября 2026 года. Обе величины верны. Базы цен разные.
07 — ДЕКОМПОЗИЦИЯ
Из чего состоял доход акционера
С июня 2013 года по октябрь 2026 года акция выросла в 13,12 раза. Это 21,44% в год. Мы разложили этот рост на две части.
Рост баланс. стоимости
6,48x$10,89 → $70,58 на акцию
Переоценка P/B
2,02x0,89x → 1,80x
Доход акционера
13,12x$9,67 → $126,86
08 — ОЦЕНКА
Что цена требует от банка
Мы решили задачу в обратную сторону. Вопрос: какую доходность капитала должен показывать банк, чтобы цена $126,86 была справедливой?
Обратный расчёт
Цена требует 14,16%. Банк зарабатывает 17,96%. Разница есть, но она небольшая.
Цена не содержит эйфории. Цена содержит ожидание, что банк сохранит две трети своего текущего превосходства на 25 лет вперёд. Это не дёшево. Но это и не пузырь.
Модель остаточного дохода
Режим 1: превосходство исчезает полностью. Остаточная стоимость равна нулю. Результат — $84,14.
Режим 2: превосходство держится на уровне 2 п.п. навсегда, рост 3% в год. Результат — $103,86.
Ставка дисконта 11,5% — это наше допущение. Мы не выводили её из модели CAPM. Изменение ставки на 1 п.п. меняет результат примерно на 10%.
Строгий режим
$84
−33,7% к цене
- Превосходство затухает до нуля за 10 лет
- Остаточная стоимость равна нулю
- Это нижняя граница разумного
Цена наблюдения
$78
−38,8% к цене
- 1,10x балансовой стоимости
- Выше паритета $70,58 на 10%
- Соответствует нижней границе периода FY2021–FY2023
Мягкий режим
$104
−18,1% к цене
- Превосходство 2 п.п. держится навсегда
- Рост 3% в год после 10 лет
- Это верхняя граница разумного
Три модели дают диапазон $84–$104. Текущая цена — $126,86. Все три модели ставят цену выше справедливой. Это согласуется с результатом Теста 2.
Лестница входа
| Множитель | Цена | Отклонение |
|---|---|---|
| 1,00x (паритет) | $70,58 | −44,4% |
| 1,10x | $77,64 | −38,8% |
| 1,25x | $88,22 | −30,5% |
| 1,50x | $105,87 | −16,5% |
Множители считаны на балансовую стоимость $70,58 на 30 июня 2026 года.
Порог растёт сам
Балансовая стоимость росла на 20,87% в год с FY2018 по FY2026 год. Если этот темп сохранится, то порог входа поднимется.
Текущая цена $126,86 станет равна 1,10x балансовой стоимости примерно через 2,6 года. Это при сохранении темпа 20,87%.
Темп 20,87% — это исторический факт, а не прогноз. Банк может расти медленнее.
09 — СРАВНЕНИЕ
Против специализированных кредиторов
Абсолютный тест банк не проходит. Поэтому мы проверили цену относительно группы сравнения. Группа — специализированные банки и кредиторы под залог активов.
| Тикер | P/TBV | ROTCE | P/TBV на 1 п.п. ROTCE |
|---|---|---|---|
| CASH | 2,83x | 32,4% | 0,0873 |
| NBN | 1,80x | 19,6% | 0,0918 |
| AX | 1,73x | 16,8% | 0,1030 |
| ESQ | 3,33x | 16,3% | 0,2043 |
| MFIN | 1,15x | 13,1% | 0,0878 |
| CUBI | 1,16x | 12,6% | 0,0921 |
| MBIN | 1,11x | 10,0% | 0,1110 |
| LOB | 1,30x | 8,9% | 0,1461 |
| MCB | 1,15x | 8,0% | 0,1437 |
| TFIN | 2,87x | 4,6% | 0,6239 |
Данные по группе сравнения взяты из отчётности компаний через API SEC.S14 Мы пересчитали материальный капитал каждой компании: вычли привилегированные акции, гудвил и прочие нематериальные активы. Мы также проверили число акций через отношение квартальной прибыли к квартальной прибыли на акцию. Две компании потребовали исправления: ESQ и MBIN.
Результат по рангам
NBN занимает 2 место из 10 по ROTCE. NBN занимает 4 место из 10 по P/TBV. По цене за единицу качества NBN занимает 3 место из 10.
Медиана группы: P/TBV 1,30x, ROTCE 12,6%, цена за единицу качества 0,1110.
Вывод: относительно группы банк умеренно дешёвый. Банк во втором квартиле по качеству и в середине по цене.
Регрессия и её слабость
Регрессия даёт справедливый P/TBV 2,11x для NBN. Это соответствует цене $149,04. Отклонение NBN от линии — минус 14,9%.
Мы не опираемся на этот результат. R² равен 0,157. Это значит: ROTCE объясняет только 16% разброса цен в группе. TFIN имеет P/TBV 2,87x при ROTCE 4,6%. Эта точка ломает регрессию.
При n=9 и R²=0,157 связь статистически слабая. Ранговое сравнение выше надёжнее.
10 — КАЧЕСТВО ПРИБЫЛИ
Что поддерживает результат и что ему угрожает
Список построен на годовом отчёте за FY2026 год и на пресс-релизе за Q4 FY2026 года. Годовой отчёт прошёл аудит. Пресс-релиз аудит не проходил. Каждая строка несёт ссылку на свой источник.
Поддерживает
- Доходность купленных кредитов выросла с 8,76% до 9,33%.S1
- Стоимость фондирования упала с 3,89% до 3,59%.S1
- Коэффициент Tier 1 вырос с 11,6% до 11,9%. Рычаг не увеличился.S1
- Покрытие проблемных кредитов резервом выросло с 136,91% до 231,71%. Резерв равен 1,30% кредитного портфеля.S17
- Достаточность капитала CET1 равна 13,46%. Общий капитал — 14,71%. Рычаг Tier 1 — 11,90%.S17
- Неиспользованный запас фондирования равен $1 798 908 тыс. Это 34,4% активов.S17
- Банк удерживает 99,69% прибыли. Дивиденд равен $0,01 в квартал.S1
Угрожает
- Чистая процентная маржа упала с 5,10% до 4,80%.S1
- Авансы FHLB выросли с $320 191 тыс. до $838 932 тыс. Это рост на 162,0%. Ставка — 3,93%. В течение года погашается $324 206 тыс.S17
- Срочные депозиты выросли на $275,5 млн, или на 12,3%. Из этой суммы брокерские срочные депозиты дали $155,4 млн.S1
- Налоговая ставка в Q4 FY2026 равна 19,1%. Год назад — 33,2%. Купленные налоговые кредиты снизили налог примерно на $2,8 млн.S1
- Проблемные активы равны $34 813 тыс. Проблемные кредиты равны $25 212 тыс.S1
- Списания выросли с $6,3 млн до $10,0 млн. В процентах портфеля — с 0,18% до 0,24%.S17
- Отношение расходов к доходам за год выросло с 34,28% до 37,96%. Показатель остаётся низким, но он ухудшился.S17
- Коммерческая недвижимость заняла 74,26% портфеля. Год назад — 72,78%.S17
В первой версии этой страницы мы написали, что общий объём брокерских депозитов и доля коммерческой недвижимости в капитале в первичном источнике отсутствуют. Годовой отчёт за FY2026 год раскрывает первую цифру и даёт данные для расчёта второй. Разделы 12 и 13 приводят обе. Цифра $155,4 млн — это изменение брокерских срочных депозитов за год, а не их общий объём.
11 — НОРМАЛИЗАЦИЯ
Сколько прибыли повторится
Годовой отчёт раскрывает структуру дохода по купленным кредитам. Банк сам делит этот доход на регулярную часть и на транзакционную часть. Транзакционная часть зависит от досрочных погашений. Она не повторяется по расписанию.
| Доход по купленным кредитам | FY2026 | FY2025 | FY2024 |
|---|---|---|---|
| Регулярные проценты и амортизация скидки | $204 361 тыс. · 7,93% | $183 762 тыс. · 8,19% | — |
| Высвобождение резерва | $6 945 тыс. · 0,27% | $2 138 тыс. · 0,10% | $1 558 тыс. · 0,10% |
| Ускоренная амортизация и комиссии | $16 944 тыс. · 0,66% | $9 545 тыс. · 0,43% | $9 333 тыс. · 0,59% |
| Итого транзакционный доход | $23 889 тыс. · 0,93% | $11 683 тыс. · 0,52% | $10 891 тыс. · 0,69% |
| Итого доход по купленным кредитам | $228 250 тыс. · 8,86% | $195 445 тыс. · 8,71% | $143 900 тыс. · 9,11% |
Проценты — это доход в процентах от средних купленных кредитов. Таблица банка, годовой отчёт за FY2026 год.S17 Важное ограничение к трёхлетним средним ниже: FY2024 год закрыт отрицательным заключением аудитора о системе внутреннего контроля, и сбой был именно в процедурах расчёта резерва по купленным кредитам. Недостаток устранён к 30 июня 2025 года и не привёл к существенному искажению отчётности. Раздел 15.S18
Две базы нормализации
Транзакционный доход в FY2026 году вырос в два раза. Вопрос: насколько он выше нормы? Ответ зависит от базы расчёта.
База в долларах даёт превышение на 52,4% больше. Причина простая: портфель вырос, поэтому среднее за три года в долларах занижено. Мы приводим оба варианта и не выбираем один.
Налог
Эффективная ставка налога упала с 33,62% до 26,98%. Банк купил налоговые кредиты на $2 797 тыс.S17
Средняя ставка за три года — строгий вариант. Она переносит на FY2026 год условия, которые изменились. Возврат одних налоговых кредитов — мягкий вариант. Он оставляет остальные причины падения ставки без изменений.
Строгий вариант
Мягкий вариант
Двойной счёт мы исключили
Высвобождение резерва $6 945 тыс. уже входит в транзакционный доход. Отдельная поправка на резерв вычла бы эту сумму второй раз.
Резерв FY2026 года на уровне нормы. Отчётный кредит по резерву в $456 тыс. — это результат высвобождения, которое уже учтено выше. Вторая поправка не нужна.S17
Два ряда ROE нельзя сравнивать
Банк публикует свой ряд ROE: 19,74% · 20,74% · 17,46% · 16,48% · 17,40% за FY2026–FY2022 годы.S17 Наш ряд ниже. Причина — метод усреднения капитала.
Банк усредняет капитал внутри года. Мы берём начало и конец года. Эффект метода — 0,17 п.п. Эффект нормализации — от 1,22 до 2,26 п.п. Разница между двумя рядами не говорит о качестве прибыли.
12 — КОНЦЕНТРАЦИЯ
Три четверти книги — коммерческая недвижимость
Банк раскрывает долю коммерческой недвижимости в портфеле. Банк не раскрывает её долю в капитале. Мы рассчитали эту долю сами. Расчёт помечен как наш.
Данные банка
Общий капитал на 30 июня 2026 года равен $660 052 тыс. Коэффициент CET1 равен 13,46%.S17
Наш расчёт
Три базы дают три числа. Годовой отчёт приводит коммерческую недвижимость в трёх разных таблицах с разными итогами. Любой коэффициент обязан называть свою базу. Мы называем.
Ориентир — это не лимит. Превышение не нарушает закон. Превышение означает, что регулятор ждёт от банка усиленного управления риском концентрации. Банк не публикует эти коэффициенты и не комментирует их. Поэтому наш расчёт — это оценка, а не раскрытие банка. Юридический лимит на одного заёмщика равен $132,5 млн, или 21,9% капитала.S17
13 — ФОНДИРОВАНИЕ
Что переоценится в FY2027 году
Банк финансирует портфель покупными деньгами. Почти всё фондирование переоценивается в течение одного года. Это главный механизм, через который ставка Федрезерва влияет на прибыль.
Структура
Брокерские депозиты — это покупные деньги. Они не привязаны к клиентской базе. Они уходят, если ставка перестаёт быть конкурентной.S17
Стена погашений
Переоценке в FY2027 году подлежит $2 448 992 тыс. Это 46,8% активов. Неиспользованный запас фондирования равен $1 798 908 тыс., или 34,4% активов.S17
Чувствительность к ставке изменила знак
Год назад банк выигрывал и от роста, и от снижения ставки. Теперь банк выигрывает от роста и теряет от снижения. Банк стал чувствителен к активам. Снижение ставки Федрезервом работает против процентного дохода.S17
Чего в расчёте нет
Банк публикует симуляцию процентного дохода на 12 месяцев. Банк не публикует симуляцию экономической стоимости капитала. Поэтому долгосрочный эффект ставки на капитал из отчёта не виден.
Брокерские срочные депозиты равны $864 621 тыс. Внутренняя политика банка ограничивает их половиной активов. Это политика банка, а не требование регулятора. Политику банк может изменить сам.S17
Разница между цифрами фондирования в отчёте требует внимания. В сводной таблице «заимствования и обязательство по аренде» равны $856 218 тыс. Авансы FHLB отдельно равны $838 932 тыс. Обязательство по аренде равно $21 242 тыс. Мы приводим авансы отдельной строкой и не складываем их с арендой.
14 — ЗАПАС СКИДКИ
Двигатель требует топлива
Банк покупает кредиты со скидкой. Скидка переходит в процентный доход по мере погашения кредита. Накопленный запас скидки — это актив, который расходуется.
Запас уменьшается
Остатка скидки хватает на 1,84 года при темпе FY2026 года. Это не прогноз исчерпания. Новые покупки пополняют запас. Но каждый год банк обязан покупать больше, чтобы удержать тот же доход.S17
Новое правило учёта
Банк применяет стандарт ASU 2025-08 с 1 октября 2025 года. Правило относится к покупке зрелых кредитов.
До этого стандарта начальный резерв по таким кредитам проходил через расход на резерв и снижал прибыль. Теперь он входит в цену покупки. Эффект на прибыль FY2026 года — около $2,2 млн до налога. Это изменение правил, а не изменение качества кредитов.S17
Программа SBA просела
Падение дохода от SBA объясняет всё падение непроцентного дохода. Доход от SBA дал 8,2% прибыли до налога в FY2026 году и 18,4% в FY2025 году. Этот источник нестабилен и не входит в нормализованный расчёт как повторяющийся.S17
Страховая программа без имени
Банк выдаёт кредиты малому бизнесу вместе с партнёром и страхует кредитный убыток. Администратор программы — Unitas Financial Services, LLC.
Годовой отчёт использует термин «Страховщик» десять раз. Отчёт ни разу не называет имя страховщика. Поэтому кредитное качество этой защиты из отчёта оценить нельзя.
В FY2026 году банк впервые показал доход от возмещения застрахованных убытков — $1 633 тыс. Это значит, что механизм был использован.S17
15 — КОНТРОЛЬ
Один год из трёх закрыт отрицательным заключением
Аудитор RSM US LLP дал отрицательное заключение о системе внутреннего контроля над финансовой отчётностью на 30 июня 2024 года. Причина — существенный недостаток в двух процедурах расчёта резерва по купленным кредитам. Недостаток устранён к 30 июня 2025 года.
Банк подаёт форму 12b-25 о задержке годового отчёта. Причина — аудитор не успевает завершить аудит. В уведомлении банк пишет, что задержка не вызвана недостатком внутреннего контроля.S20
Банк подаёт годовой отчёт за FY2024 год. Руководство сообщает, что процедуры раскрытия информации работают эффективно.S18
Руководство находит недостатки в двух процедурах контроля резерва по кредитным потерям. Недостатки затрагивают отчётные даты 30 июня 2024 года и 30 сентября 2024 года.S18
Банк определяет, и аудитор RSM с этим соглашается, что недостатки составляют существенный недостаток на 30 июня 2024 года. Банк подаёт поправку к годовому отчёту и поправку к квартальному отчёту. Заключение RSM о внутреннем контроле за FY2024 год — отрицательное.S18
Банк завершает проверку новых процедур и объявляет недостаток устранённым. Заключение RSM о внутреннем контроле за FY2025 год — безоговорочное.S19
Заключение RSM о внутреннем контроле за FY2026 год — безоговорочное. Два подряд чистых года после одного отрицательного.S17
Какие процедуры не работали
- Проверка точности исходных данных для амортизированной стоимости купленных кредитов. Речь о тех кредитах, которые банк оценивает методом дисконтированных денежных потоков.S18
- Проверка достаточности совокупного резерва по портфелю купленных кредитов. Проверка должна учитывать и обоснованный прогноз, и недавнее поведение портфеля.S18
Формулировка банка: обе проверки были построены для поиска ошибок на агрегированном уровне и не работали с точностью, достаточной для поиска ошибок в отдельных компонентах резерва, если эти компоненты не складываются в существенную чистую сумму.S18
Что это меняет и что не меняет
- Недостаток не привёл к существенному искажению отчётности ни в одном из показанных периодов. Это утверждение банка, и RSM дал безоговорочное заключение по самой финансовой отчётности за FY2024 год.S18
- Сбой произошёл именно в портфеле купленных кредитов. Этот портфель и есть вся бизнес-модель банка.
- Резерв по купленным кредитам и чистая скидка по ним — две самые крупные оценочные величины в отчётности. Разделы 11 и 14 опираются на них.
- FY2024 год входит в трёхлетние средние в разделе 11. Один из трёх годов в этом окне закрыт отрицательным заключением о контроле.
16 — ИНСАЙДЕРЫ
Два руководителя продали 150 000 акций по 1,71x балансовой стоимости
В июне 2026 года главный исполнительный директор и президент банка продали акции на открытом рынке. За семь лет до этого ни один из них не продал ни одной акции. Обе продажи шли по плану Правила 10b5-1. План главного исполнительного директора принят 2 марта 2026 года.
| Инсайдер | Даты сделок | Акций | Средняя цена | Сумма | К балансовой стоимости | План |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Ричард Уэйн — главный исполнительный директор | 2–9 июня 2026 | 100 000 | $120,4343 | $12 043 428 | 1,71x | 10b5-1 от 2 марта 2026S22 |
| Патрик Дигнан — президент | 1 июня 2026 | 50 000 | $121,4163 | $6 070 813 | 1,72x | 10b5-1 от марта 2026S26 |
| Кристин Дауни — директор по рискам | 3 сентября 2026 | 1 400 | $131,91 | $184 674 | 1,87x | плана нетS28 |
| Итого | 1 июня – 3 сентября 2026 | 151 400 | $120,8647 | $18 298 915 | 1,71x |
Балансовая стоимость на акцию на 30 июня 2026 года равна $70,58. Нематериальных активов у банка нет, привилегированных акций нет. Поэтому балансовая стоимость равна материальной балансовой стоимости, и коэффициент продажи равен коэффициенту Фаустмана. Раздел 05.
Продажа началась в первый разрешённый день
- 2 марта 2026, понедельник. Главный исполнительный директор принимает план Правила 10b5-1.S22
- 31 мая 2026, воскресенье. День 90. Минимальный срок ожидания для руководителя по правилу 2022 года истекает.
- 1 июня 2026, понедельник. День 91. Президент продаёт 50 000 акций: 43 750 с личного счёта и 6 250 с пенсионного счёта. Пенсионный счёт обнулён.S26
- 2 июня 2026, вторник. День 92. Главный исполнительный директор начинает продажу. Шесть торговых дней, шесть траншей, два траста. Цены траншей: $121,09 и $118,89S22, $120,63S23, $120,69 и $119,31S24, $123,36S25.
- 9 июня 2026. Последний транш. Отзывной траст: 590 989 → 510 989 акций. Безотзывной траст: 97 202 → 77 202 акции. Ровно −80 000 и −20 000.S25
Первый торговый день после 90-го дня — это самая ранняя дата, которую допускает правило. Оба руководителя продали в этот день или на следующий.
До этого тот же человек покупал
Мы проверили все 30 форм 4 главного исполнительного директора с сентября 2019 года по август 2026 года. Кода продажи в них нет ни одного раза до июня 2026 года.S21
| Дата | Акций | Цена |
|---|---|---|
| 28 февраля 2020 | 10 000 | $18,49 |
| 10 марта 2020 | 9 400 | $16,70 |
| 12 марта 2020 | 20 000 | $14,57 |
| 27 апреля 2020 | 1 100 | $15,42 |
| 4 мая 2020 | 100 | $15,50 |
| Итого покупки | 40 600 | $16,0540 |
Это покупки на открытом рынке на $651 792 в дни обвала рынка.S29 Средняя цена продажи в июне 2026 года выше средней цены этих покупок в 7,50 раза.
Доля, которую продали
- Главный исполнительный директор: 100 000 из 705 525 акций — 14,17%. Его пакет до продажи совпадает с цифрой документа для собрания акционеров 2025 года до одной акции.S30
- Президент: 50 000 из 155 592 акций — 32,14%.S26
- Вместе: 151 400 акций — 1,77% всех акций банка.S1
- Пакет главного исполнительного директора: 8,25% → 7,17% всех акций. На 31 августа 2026 года он держит 613 346 акций.S27
Покупок не было
- С июня по сентябрь 2026 года ни один инсайдер не купил ни одной акции на открытом рынке.S21
- Все формы 4 за август 2026 года — это годовой цикл наград и вестинга. Директора получили по 597–1 493 акции по цене $134,01 от 18 августа 2026 года.S27
- 28 августа 2026 года у главного исполнительного директора вестировались 12 500 акций, у президента — 10 000 акций. Банк удержал часть акций на налог по цене $130,21.S27
- Продажа директора по рискам 3 сентября 2026 года плана не имеет. Это решение по усмотрению.S28
Как читать формы 4. Код «P» — покупка на открытом рынке. Код «S» — продажа на открытом рынке. Только эти два кода говорят о решении инсайдера. Код «A» — награда акциями. Код «F» — акции, которые банк удержал на налог при вестинге. Код «M» — исполнение опциона. Код «G» — дарение. Коды «A», «F», «M» и «G» рыночными сделками не являются, и мы их в расчёт продаж не включаем. Ограничение: день принятия плана президента в документе не читается. Месяц — март 2026 года. День не подтверждён. Годовой отчёт за FY2026 год заявляет, что в квартале до 30 июня 2026 года ни один руководитель план не принимал, не менял и не прекращал.S17
17 — ЧЕГО В ОТЧЁТЕ НЕТ
Отсутствие данных — это не хорошая новость
Часть обязательных разделов годового отчёта банк включает по ссылке на документ для собрания акционеров. В самом годовом отчёте этих данных нет. Отсутствие данных нельзя читать как их благоприятное значение.
Что есть
- Вознаграждение руководства и структура владения — в документе для собрания акционеров от 2025 года. В самом годовом отчёте этих разделов нет. Годовая премия: 70% за план по прибыли до налога, 30% по усмотрению совета. Долгосрочная премия: доход на активы за три года, цель 1,75%. Метрик по балансовой стоимости на акцию, по доходу на капитал и по доходу акционера в системе премий нет.S30
- Все 12 директоров и руководителей вместе держат 13,34% акций. Главный исполнительный директор держал 8,25% до продажи июня 2026 года и 7,17% после неё. BlackRock держит 7,06%.S30S27
- 222 штатных и 3 внештатных сотрудника. На одного человека приходится $23,2 млн активов.S17
- Один операционный сегмент. Внутренней отчётности по дивизионам отчёт не раскрывает.S17
- Индекс полного дохода акционера: $100 на 30 июня 2021 года стал $443,69 на 30 июня 2026 года. Индекс Nasdaq дал $180,74. Индекс банков KRX дал $122.S17
- Программа выпуска акций на рынке: остаток $65,4 млн. Срок действия продлён 15 декабря 2025 года до 31 декабря 2026 года. В FY2026 году банк не выпустил ни одной акции по этой программе.S17
Чего нет
- План преемственности. Отчёт называет зависимость от ключевых руководителей фактором риска. Отчёт не описывает план замены. Публичного преемника нет.S30
- Симуляция экономической стоимости капитала.
- Имя страховщика по программе малого бизнеса.
- Коэффициенты концентрации коммерческой недвижимости к капиталу.
18 — СЛАБЫЙ СИГНАЛ
Люди: данные публичных профилей
Этот раздел имеет пометку «слабый сигнал». Данные взяты из публичных профилей и из открытых публикаций. Банк эти данные не подтверждал. Мы не используем этот раздел в расчётах и в выводе.
Что говорит в плюс
Ядро команды по покупке кредитов работает в банке с 2010–2011 годов. Это та же группа, которая работала в Capital Crossing до прихода в Northeast Bank.
В нашей выборке публичных профилей мы не нашли ухода ни одного человека из этой группы.
Это редкость для специализированного кредитора. Знание о том, как оценивать чужой кредитный портфель, держится на людях, а не на процедурах.
Что говорит в минус
Главному исполнительному директору 73 года. Президенту 62 года. Документ для собрания акционеров 2025 года подтверждает оба возраста.S30 Это уже не слабый сигнал.
Публичного преемника у главного исполнительного директора нет. Трудовой договор есть только у него одного: договор 2010 года с запретом конкуренции на 24 месяца. У президента и у трёх других руководителей трудового договора нет.S30
Финансовый директор менялся дважды за 21 месяц. Документ для собрания акционеров от октября 2025 года называет финансовым директором Ричарда Коэна. Отчёт 8-K об итогах собрания от 19 ноября 2025 года подписал Сантино Дельмолино.S31 Он держит 3 371 акцию.S27
Директор класса III Джон Орестис — 82 года. На собрании 18 ноября 2025 года против его избрания воздержались 850 125 голосов. Это 13,8% поданных голосов.S31
Ограничения этого раздела. Публичные профили заполняют сами люди, и профиль может быть устаревшим. Отсутствие ухода в выборке не доказывает отсутствие ухода вообще. Данные с сайтов отзывов сотрудников мы не собирали: доступ к ним закрыт технической защитой, и обходить её мы не стали. Оценки возраста остаются неподтверждёнными.
19 — СПОР
Аргумент за и аргумент против
Мы разобрали позицию покупателя и позицию скептика отдельно. Затем мы проверили три пункта, в которых они расходятся.
Аргумент за покупку
Банк зарабатывает 19,58% на капитал и удерживает почти всю прибыль. Такой банк удваивает балансовую стоимость примерно за 3,7 года.
Банк не виден стандартным скринерам после 2019 года. Это снижает конкуренцию покупателей.
Относительно группы сравнения банк не дорогой: 3 место из 10 по цене за единицу качества.
Цена требует ROE 14,16%. Банк зарабатывает 17,96%. Запас есть.
Тот же главный исполнительный директор купил 40 600 акций по $16,05 в дни обвала 2020 года. Он покупал низко. Раздел 16.S29
Аргумент против покупки
Коэффициент 1,80x — максимум за 16 лет. Переоценка уже случилась и дала 27% прошлого дохода.
Маржа сжимается: 5,10% → 4,80%. Фондирование дорожает по структуре: авансы FHLB +162,0%.
Налоговая ставка в Q4 упала до 19,1% из-за купленных налоговых кредитов. Это разовый фактор.
Один из трёх годов в окне нормализации закрыт отрицательным заключением аудитора о контроле. Сбой был именно в резерве по купленным кредитам. Раздел 15.S18
Главный исполнительный директор и президент продали 150 000 акций в июне 2026 года по 1,71x балансовой стоимости. До этого они не продавали акции семь лет. Раздел 16.S22S26
Главному исполнительному директору 73 года. Публичного преемника нет.S30
| Пункт спора | Как мы его закрыли |
|---|---|
| ROE идёт от рычага или от доходности активов? | От доходности. Капитал к активам равен 11,55% в FY2025 и в FY2026 году. Рычаг равен 8,66x и не вырос.S1 |
| Банк растёт только на своей прибыли? | Нет. 17,5% роста капитала за FY2022–FY2026 дали новые акции. Это $62,2 млн. |
| Группа сравнения даёт справедливую цену $149? | Нет. R² регрессии равен 0,157. Мы заменили регрессию ранговым сравнением. |
| Продажа инсайдеров — это сигнал или план по налогам? | Сигнал. Оба плана начали исполнение в первый день, который допускает закон. Покупок на открытом рынке в том же окне нет. Раздел 16.S21 |
Третий пункт изменил результат раздела 09. Первая версия опиралась на регрессию и давала потенциал роста. После проверки R² мы этот вывод убрали.
20 — ВЫВОД
Один вывод и одна цена
Northeast Bank — это бизнес, который соответствует методу. Цена бизнеса методу не соответствует.
Тест 1 — пройден
- Средний ROE 17,96% за пять лет
- ROE растёт, а не падает
- Доход на удержанный капитал 18,37%
- Нормализованный ROE 17,3–18,4% против 14,16%, которые требует цена
- Удержание прибыли 99,69%
- Доходность идёт от активов, а не от рычага
- Оговорка: 17,5% роста капитала дали новые акции
- Оговорка: запас прочности — 3,15–4,19 п.п., а не 5,4 п.п.
Тест 2 — не пройден
- Фаустман 1,80x — максимум за 16 лет
- Дешёвый период закончился в FY2016 году
- Цена паритета — $70,58
- Три модели дают диапазон $84–$104
- Текущая цена — $126,86
- Относительно группы сравнения банк дешевле медианы по качеству
- Руководство продало 150 000 акций по 1,71x после семи лет без продаж
Это исследовательская заметка. Это не персональная инвестиционная рекомендация. Слова «наблюдать» и «цена наблюдения» описывают уровень, на котором условия метода выполняются. Они не содержат указания на сделку.
21 — ИСТОЧНИКИ
Все ссылки ведут на первичный источник
Мы не использовали агрегаторы данных для финансовых показателей банка. Каждая цифра идёт либо из отчёта компании, либо из данных регулятора, либо из биржевых данных.
Основной источник. Капитал, прибыль, маржа, достаточность капитала, депозиты, число акций на 30 июня 2026 года.
Капитал и балансовая стоимость на акцию за FY2025 год.
Капитал, прибыль и число акций за FY2023 и FY2024 годы. Подтверждает нулевые нематериальные активы.
Капитал, прибыль и число акций за FY2021 и FY2022 годы. Источник цифры по программе PPP.
Последний годовой отчёт в SEC. Балансовая стоимость на акцию за FY2014–FY2018 годы.
Капитал и число акций на 30 июня 2013 года. Минимум балансовой стоимости на акцию.
Балансовая стоимость на акцию за FY2010–FY2012 годы. Описание размещения акций в мае 2012 года и сумма $52,7 млн.
Снятие с учёта в SEC. После этой даты банк не подаёт отчёты в SEC.
Банк подаёт отчёты 10-K, 10-Q и 8-K в FDIC по разделу 12(i) Закона о биржах.
Публичный архив отчётности банков, которые сняты с учёта в SEC.
Независимая проверка прибыли за 16 лет. 69 кварталов с 30 июня 2009 года по 30 июня 2026 года.
Цена $126,86 и капитализация $1 085 333 000. Источник котировки — LSEG, задержка не менее 15 минут. Имя финансового директора.
Месячные цены закрытия за 190 месяцев. Используются только для расчёта P/B по годам.
Список всех отчётов банка в SEC. Тот же интерфейс использован для данных по группе сравнения.
Ссылка на файл PDF годового отчёта, 1,2 МБ. Прямые цитаты и номера строк — в источнике S17.
Локатор для пресс-релиза за Q4 FY2019 от 30 июля 2019 года. Источник капитала, нематериальных активов и числа акций за FY2018 и FY2019 годы. Отдельная страница этого релиза на текущем сайте банка не опубликована.
Основной первичный источник для разделов 11–14 и 17. Отчёт прошёл аудит. Из него взяты: структура дохода по купленным кредитам, эффективная ставка налога, расход на резерв, покрытие проблемных кредитов, списания, концентрация коммерческой недвижимости, достаточность капитала, график погашения срочных депозитов, авансы FHLB и их ставка, запас фондирования, симуляция процентного дохода, чистая скидка по купленным кредитам, стандарт ASU 2025-08, доход по программе SBA, численность сотрудников, индекс полного дохода акционера и программа выпуска акций. Поиск по архиву: сертификат FDIC 19690, Northeast Bank. Файл PDF того же отчёта — в источнике S15.
Первичный источник для раздела 15. Пояснительная записка, раздел 9A о контроле и процедурах, отрицательное заключение RSM US LLP о системе внутреннего контроля на 30 июня 2024 года, описание двух недостаточных процедур и дополнительные факторы риска. Поправка не меняет финансовую отчётность исходного отчёта. В тот же день банк подал поправку к квартальному отчёту за период до 30 сентября 2024 года.
Источник подтверждения того, что существенный недостаток устранён на 30 июня 2025 года, и безоговорочного заключения RSM US LLP о системе внутреннего контроля за FY2025 год. Принятые меры: более детальная проверка исходных данных модели дисконтированных денежных потоков, большая разбивка при проверке достаточности резерва и программа мониторинга моделей.
Уведомление о задержке годового отчёта. Причина, которую указал банк: аудитор RSM US LLP не успел завершить аудит к сроку подачи. Уведомление заявляет, что задержка не вызвана недостатком внутреннего контроля и не связана с разногласиями с аудитором.
Указатель всех отчётов банка с 2019 года. Использован для проверки того, что поправки от 6 февраля 2025 года и уведомление от 16 сентября 2024 года — единственные случаи поправки и задержки за весь период.
Первые транши продажи: 2 июня 2026 года 8 880 и 2 220 акций по $121,09, 3 июня 2026 года 15 407 и 3 852 акции по $118,89. Сноска 1 называет дату принятия плана Правила 10b5-1: 2 марта 2026 года. Сноски 2 и 3 называют два траста.
Транш 4 июня 2026 года: 12 041 и 3 010 акций по $120,63. Та же сноска о плане от 2 марта 2026 года.
Транши 5 июня 2026 года: 16 196 и 4 049 акций по $120,69. Транши 8 июня 2026 года: 17 016 и 4 254 акции по $119,31.
Последний транш 9 июня 2026 года: 10 460 и 2 615 акций по $123,36. Конечные остатки трастов: 510 989 и 77 202 акции. Разница с остатками до продажи равна ровно 80 000 и 20 000 акций.
Продажа 1 июня 2026 года: 43 750 акций по $121,33 с личного счёта и 6 250 акций по $122,02 с пенсионного счёта. Остаток личного счёта 105 592 акции, пенсионный счёт обнулён. Сноска называет план Правила 10b5-1 и месяц март 2026 года. День в документе не читается.
Вестинг 12 500 акций по цене $0 от 28 августа 2026 года и удержание 6 044 акций на налог по цене $130,21. Остаток после сделки: 25 155 акций напрямую, 510 989 и 77 202 акции в трастах. Всего 613 346 акций. Аналогичные формы 4 за 19 и 20 августа 2026 года дают цены наград $134,01 и $135,02 и число акций у остальных руководителей и директоров.
Продажа 3 сентября 2026 года: 1 400 акций по $131,91. Остаток 6 915 акций. Должность — директор по рискам. Сноски о плане Правила 10b5-1 в документе нет.
Покупка на открытом рынке 12 марта 2020 года: 20 000 акций по $14,57. Это крупнейшая из пяти покупок окна февраль–май 2020 года. Остальные четыре формы 4 того же окна — за 2 и 10 марта, 27 апреля и 4 мая 2020 года. Все пять в указателе S21.
Возраст и должности руководителей и директоров, структура владения, 13,34% у 12 директоров и руководителей, 7,06% у BlackRock, 8 562 960 акций на 25 сентября 2025 года, структура премий, цель по доходу на активы 1,75% за три года, трудовой договор 2010 года и запрет конкуренции на 24 месяца, отсутствие договоров у остальных руководителей, отсутствие сделок со связанными сторонами и отсутствие опционов в обращении.
Результаты голосования. Против избрания Джона Орестиса воздержались 850 125 голосов при 5 292 183 голосах за. Одобрение вознаграждения руководителей — 96,7% поданных голосов. Отчёт подписал Сантино Дельмолино как финансовый директор 19 ноября 2025 года.
Методология и её границы
- Определение коэффициента Фаустмана. Мы не подтвердили, что формула «рыночная стоимость капитала ÷ балансовая стоимость капитала» является точной формулой из книги The Dao of Capital. Мы используем её как прокси на основе балансового капитала. Формула взята из постановки задачи, а не из первоисточника.
- Два набора метрик. Мы считаем канонический набор (ROIC, Фаустман) и банковский набор (ROTCE, P/TBV) и показываем их рядом. Для Northeast Bank числа совпадают, потому что привилегированных акций и нематериальных активов нет. Для другой компании они совпадать не будут.
- Пропуск FY2020 года. Мы не нашли данные за FY2020 год в первичном источнике. Мы оставили пропуск и не интерполировали его. Поэтому ROE за FY2021 год посчитан на капитал конца года, а не на средний капитал.
- Две базы капитала. До 2019 года цифры идут из консолидированной отчётности холдинговой компании. После 2019 года — из пресс-релизов банка. На 30 июня 2012 года разрыв между консолидированным капиталом и капиталом банка составлял около $48 млн. Причина — $52,7 млн от размещения акций в мае 2012 года, которые держала холдинговая компания. Мы не сглаживали этот разрыв.
- Ставка дисконта. 11,5% — это наше допущение, а не расчёт. Мы не выводили её из модели CAPM. Изменение ставки на 1 п.п. меняет результат модели примерно на 10%.
- Регрессия по группе сравнения. R² равен 0,157 при n=9. Это низкая объясняющая сила. Мы отказались от вывода на основе регрессии и заменили его ранговым сравнением.
- Что мы не подтвердили. Общий объём брокерских депозитов и их доля в пассивах. Доля коммерческой недвижимости в капитале. Возраст руководителей. Эти пункты отмечены в тексте как неподтверждённые или исключены.
- Статус документа. Это исследовательская заметка. Это не персональная инвестиционная рекомендация и не указание на сделку. Данные на 4 октября 2026 года. Котировка имеет задержку не менее 15 минут.